Bonjour à toutes et à tous !
J’espère que vous allez bien et que vous avez passé un bon week-end.
Pour l’édition d’aujourd’hui, je vais vous présenter un format d’analyse d’action, et je compte sur vos retour et votre feedback sur le format ! J’espère que vous allez apprécier :).
L’action en question est une large cap américaine dans le secteur de l’assurance. Oui je sais ce que vous allez me dire, l’assurance, secteur ennuyeux… Et bien pas avec cette action ! On a un management extrèmement compétent, avec de la vision et une entreprise en croissance, avec une valorisation attrayante !
Petit disclaimer, je suis actionnaire, et c’est une position que j’ai ouverte la semaine dernière, avec un prix de reviens à $104,42 / action.
Pour ceux qui l’ont manquée, voici un lien vers la dernière vidéo, postée ce dimanche - je présente les 5 critères qui sont chers a notre bon vieux Warren Buffett, certain dont nous allons parler aujourd’hui d’ailleurs.
PS : cette newsletter est assez longue, donc si vous ne la voyez pas en entier, venez la consulter sur https://lecoinfinance.substack.com/ ;)
C’est parti ! 👇
Pour résumer
🏢Présentation de l’entreprise
Activité
Industrie & concurrents
Chiffres clés
🔍Aspect stratégique
Moat / Avantages concurrentiels
Management
🧮Aspect financier
Résultats et croissance
Performance et rentabilité
Structure financière
Valorisation
💲 Objectifs actionnariaux
Performance historique
Valorisation attractive
Dividende
🏢 Présentation de l’entreprise
Activité
The Progressive Corporation ($PGR) est une entreprise américaine qui opère principalement dans le secteur de l’assurance avec une spécialisation pour l’assurance de véhicules privés. L’entreprise a été fondée en 1937, donc un player qui est sur le marché depuis quelques décennies, bien-sur, le groupe a beaucoup évolué depuis, jusqu’à devenir l’un des acteurs les plus important de l’assurance de véhicules, en ayant aussi diversifié sur le segment complémentaire de l’assurance habitation.
Sur les cinq dernières années, l’entreprise a mis l’accent sur la croissance et le gain de parts de marché, avec une stratégie de croissance organique principalement, boostée par un marketing extrêmement efficace et une utilisation de la technologie qui leur a permis d’offrir un service qualitatif et innovant, cela additionné à une execution précise, une gestion exemplaire et une communication des valeurs de l’entreprise vers le consommateur, a emmené le groupe vers de nouveaux sommets, que ce soit en termes de parts de marché ou de résultats financiers, pour la plus grande satisfaction des actionnaires.
Industrie & concurrents
Comme vous pouvez l’imaginer, l’industrie de l’assurance automobile n’est pas une industrie explosive. On est loin des 30-40% de croissance annuelle que l’on peut voir sur la technologie, mais c’est une industrie large, mature et qui a l’avantage de représenter un besoin fondamental.
L’assurance automobile aux États-Unis représente 310 milliards de dollars, soit environ 30% du total constitué par le secteur de l’assurance en général. Ce qui en fait le segment le plus large. Et la croissance est autour des 8% annuels.
L‘assurance auto est un secteur qui vit des disruptions. On pourrait penser que ce n’est pas le cas, après tout, c’est relativement basique et ça existe depuis des décennies. Mais l’industrie prend définitivement un tournant avec l’accès et l’utilisation de la data qui est désormais accessible grace à la télématique, qui permet de suivre les habitudes d’un conducteur avec précision pour déterminer le risque qui lui est associé, et ainsi appliquer un prix adéquat. Un aspect technologique que Progressive a su développer, nous y reviendrons plus tard.
En termes de concurrence, Progressive occupe la troisième place aux États-Unis, avec 13.3% des parts de marché. Devant nous retrouvons State Farm avec 16.19% et Geico, le fameux bijoux de Berkshire Hathaway, avec 13.54%. Il y a deux ans, Progressive ne comptait que pour 11% des parts de marché, donc l’entreprise grignote celles-ci sur ses concurrents, et pourrai devancer Geico d’ici peu. C’est d’ailleurs une appréhension pour Berkshire, ils comprennent très bien que Progressive exécute impeccablement et innove fortement, ce qui a sans-doute fait défaut a Geico récemment. Ajit Jain en parle durant l’assemblée générale 2021 de Berkshire Hathaway, dispo ici.
Source : The National Association of Insurance Commissioners (2020).
Chiffres clés
The Progressive Corp ($PGR)
Prix de l’action : $105,18
Nombre d’actions en circulation : 585 millions
Capitalisation boursière : 615,5 $MDs
Enterprise Value : 65 $MDs
CA 2020 : 42,64 $MDs
Marge brute 2020 : 35,48 $MDs
Marge brute 2020 (%) : 83,21%
Résultat net 2020 : 5,7 $MDs
Marge nette 2020 (%) : 13,37%
Bénéfice par action (BPA) : $9,66
🔍 Aspect stratégique
Moat / Avantages concurrentiels
Progressive a de sérieux avantages concurrentiels sur les firmes qui sont en compétitions avec le groupe. Durant le dernier earnings call en début de mois, la CEO de l’entreprise, Tricia Griffith, disait aux analystes : “Nous avons eu des avantages sur nos concurrents depuis des années, et nous n’allons pas nous arrêter là.”. Alors quels sont ces avantages ?
Et bien en premier lieu, nous avons un avantage clair aux niveau des actifs intangibles. en effet Progressive a su développer la solution de télématique la plus efficace du marché, Snapshot.
Cette technologie permet à l’entreprise de récolter des données sur les habitudes de conduite de ses clients. C’est extrêmement complet, an allant du nombre de kilomètres parcourus, aux heures durant lesquelles le conducteur est au volant, en passant par le dosage acceleration/freinage, inattention, etc. Un sorte de tracker si vous préférez.
Grace à la récolte de ces données, Progressive est capable d’évaluer le risque associé à chaque conducteur avec une superbe précision, ce qui va permettre à l’entreprise de pouvoir émettre des contrats d’assurance adaptés à chaque conducteur et donc de pouvoir adapter son prix en fonction du risque assumé. Donc pour les conducteurs à faible risque, les prix que Progressive vont appliquer vont être très faibles, car la probabilité d’un accident est minime, et backup par une multitude de données.
Ces prix faibles vont donc attirer les conducteurs les moins risqués, c’est un process gagnant-gagnant. Plus de clients = plus de revenus. Plus de clients peu risqués = moins de pertes/frais de paiements. Plus de clients + moins de risques = plus de profits !
Néanmoins, les concurrents tels que Geico et State Farm sentent le vent tourner, et se précipitent donc sur les solutions de télématique pour rattraper ce retard, mais Progressive mène le peloton sur ce front. Leur solution est déployée sur tous les états américains sauf la Californie, alors que Geico n’est disponible que sur une quarantaine d’états par exemple.
Cela se ressent aussi sur les marges, en alliant technologie, data et savoir-faire, Progressive a rendu son processus d’émission de contrat d’assurance très efficient, et ses coût sont plus faibles, donc les marges plus élevées.
La marge nette de State Farm est 8,47%, celle de Geico est de 9,7%, alors que celle de Progressive est de 13,37%, un écart assez conséquent. D’ailleurs, la question a été soulevée durant l’assemblée générale de Berkshire Hathaway en 2021, et Ajit Jain et Warren Buffett reconnaissent l’avantage de Progressive en termes de télématique et d’underwriting, ce qui entraîne des marges supérieures.
En plus de ça, l’entreprise a su créer une image de marque très forte, en dépensant moins que Geico ou State Farm en marketing. La marque publicitaire de Progressive s’oriente autour de plusieurs personnages, “Flo” étant la plus connue. Ces personnage sont omniprésents, drôles, attachants et permettent de communiquer les valeurs et les messages de l’entreprise avec une efficacité exceptionnelle. “Flo” est d’ailleurs considérée comme étant l’un des personnages les plus populaires dans le monde de la publicité outre-Atlantique, devant la grenouille Geico par exemple. Des valeurs pro-consommateurs, communiqués par des personnages identifiables, c’est une recette qui cartonne. Progressive investi aussi sur les canaux digitaux, qui ont été l’un des moteurs de croissance principaux de l’entreprise.
Management
Mais rappelons nous la vidéo de ce weekend, les avantages concurrentiels c’est bien, mais pour qu’ils durent il faut un management qui soit compétent. Et bien Warren Buffett lui-même applaudi le management de Progressive : “Geico est une entreprise bien gérée, Progressive est une entreprise très bien gérée.”.
A sa tête, Tricia Griffith, CEO depuis 2016, et dans l’entreprise depuis 1988. Elle a commencé en temps que représentante client, et a gravi les échelons, présidente des réclamations, COO, et enfin CEO. Le parcours de toute un vie, c’est simplement admirable.
Elle est une exécutante hors du commun, et a une vision stratégique magistrale. Elle donne énormément d’importance au capital humain de l’entreprise et à la communication des valeurs de l’entreprise. Mais elle est aussi en quête d’innovation et de croissance. Ce qui en fait l’une des CEO les plus stratégiques du secteur.
Ci-dessous les résultats annuels depuis sa prise de poste en 2016. Chiffre d’affaires, puis résultats nets, en millions de dollars.
Et l’évolution du cours de l’action depuis 2016.
Des résultats qui ne font que prouver ses qualités de dirigeante Aussi, très peu d’acquisitions, juste quelques investissements stratégiques qui viennent augmenter le développement qui n’aurait pas été faisable en organique, ce qui est appréciable. Je vous invite à aller écouter ou lire la transcription du dernier earnings call de Progressive, dans lequel elle répond à une question sur sa stratégie M&A. Pour ceux d’entre vous qui lisent l’anglais, c’est intéressant.
🧮 Aspect financier
Résultats et croissance
Les résultats de la société depuis 2016, l’année de la prise de poste de Tricia Griffith.
Depuis 2016, le chiffre d’affaires augmente de +16,26% par an en moyenne, dans une industrie qui croit d’environ 8% par an, donc l’entreprise gagne de plus en plus de parts de marché. Le résultats net quand à lui, augmente en moyenne de +53,34% par an. Des résultats assez incroyables, surtout quand Geico a une croissance en dents de scie par exemple.
Performance et rentabilité
Pour ce qui est des marges, j’en ai parlé plus haut, la marge nette de State Farm est 8,47%, celle de Geico est de 9,7%, alors que celle de Progressive est de 13,37%, donc un avantage de ce coté la.
Pour ce qui est de la rentabilité financière, on est sur une performance magnifique, avec un ROE de 33,3%, pour une moyenne du secteur de l’assurance de 11%.
Structure financière
Pour ce qui est du bilan, on a un niveau de dette totale de 5,396 milliards de dollars, pour des capitaux propres de 17,038 milliards, donc un ratio dettes/capitaux propres de 0,317. Relativement faible, une activité qui consomme des capitaux mais majoritairement financée par les résultats, et peu de croissance externe donc un faible besoin de dette.
Les résultats mis en réserves (si vous avez regardé la vidéo que j’ai publié dimanche dernier, c’était un point d’intérêt) sont en constante augmentation, ce qui permet à l’entreprise de se financer et de financer sa croissance avec des liquidité à disposition pour affectation. Ci-dessous l’évolution de leur niveau depuis 2016 :
Valorisation
Comparaison des multiples de valorisation :
P/E ratio PGR : 10,88
P/E ratio PGR moyen historique (10 ans): 13,76
P/E ratio PGR record : 22,19
P/E ratio secteur assurance : 14
P/E ratio S&P500 : 44,92
— Sous valorisée
EV/Sales PGR : 1,52
EV/Sales secteur assurance : 1,95
EV/EBIT PGR : 8,02
EV/EBIT secteur assurance : 13,45
— Sous valorisée
PEG - Rappel : le PEG est un ratio utilisé pour les entreprises orientées croissance. Le secteur de l’assurance n’est traditionnellement un secteur de croissance, mais au vu de la croissance des résultats de Progressive sur les 5 derniers exercices, on est clairement sur une valeur croissance. PEG = PE ratio / Taux de croissance du résultat net (ici moyenne 5 ans)
PEG : 0,2039
— Sous valorisée
Les larges capitalisations dans le secteur de l’assurance ont souvent des P/E ratio faibles. En effet, les entreprises de ce secteur n’ont pas vraiment ce qu’on appelle une forte croissance, donc elles ont des multiples relativement faibles.
Mais, dans le cas de Progressive, on a une valorisation en ligne avec les entreprises du secteur, même légèrement plus faible, avec un croissance solide et continue !
💲 Objectifs actionnariaux
Performance historique
Regardons d’abord la performance de l’action sur les 5 dernières années :
Une belle progression du cours, +223,68%, soit 26,48% par an en moyenne sur la période. Excellent.
Valorisation attractive
Comme nous l’avons vu précédemment, les multiples de valorisation sont sous les standards du marché, ainsi que sous les niveaux historiques de l’entreprise, qui pourtant, montre une croissance et une rentabilité plus qu’intéressante !
Avec un P/E de 13,76, le prix de l’action serai à $133, soit une hausse de +26,5%. Le PEG lui nous donne des résultats assez extrêmes, même en prenant une marge de sécurité de 50%, on trouve un PEG à 1 avec une action à $257,9, soit une hausse de +145,2%, réalisable bien sûr, mais sur du plus long terme, ce qui est, après tout, l’objectif.
On voit que les multiples d’acquisition nous indiquent aussi une sous valorisation, bien que plus faible que les autres indicateurs.
Dividende
Pour ce qui est du dividende, le versement de Progressive est quelque peu saccadé.
Les dividende est versé à une fréquence trimestrielle, en 2020 le versement était de 2,65 dollars par action, en faible baisse par rapport a 2019. Mais l’entreprise se rattrape avec un dividende versé en 2021 de $4,7, et un montant prévu de $4,9, soit un rendement de 4,66% avec un payout ratio de 47,2 %.
Et voilà, l’édition de cette semaine touche à sa fin. Je vous remercie d’avoir pris le temps de me lire, et j’espère que vous avez pu y trouver de la valeur et que le contenu était intéressant. Si vous avez des suggestions ou du feedback, n’hésitez pas à me contacter par email, ou à laisser un commentaire sur l’article.
On se retrouve dimanche prochain pour une autre édition ! :)
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Vincent.
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